东吴证券：给予禾迈股份买进评级，目标价位903.2元

2022-01-11东吴证券控股公司控股曾朵红,陈瑶,郭亚男对富的卡控股公司完成研究并发表了研究报告《有成微逆创造意志力赛道，一条龙富的卡大有可为》，本报告对富的卡控股公司给出回购标准普尔，指出其目标价位为903.20元，当前股价为654.58元，预估上涨幅度为37.98%。

富的卡控股公司(688032)

投资全面性

富的卡控股公司有成微逆赛道，数家品符合高低端和强品牌意志力，都未成长为全世界微逆一条龙。子公司成立于2012年，年中有成微逆细分领域，子公司核心娱乐业是研发家庭出身，数家品机动性领先，率先发售自为四、自为六等高低端数家品，快速放量，截至2020年底子公司全世界市占总率7.96%，居全世界第三（Enphase市占总率77.8%、昱能取而代之材料市占总率12.2%）。2021年H1子公司出货17万台，接近2020年常年水平，我们预估2021年出货量增加值翻倍，带入本土最大、全世界第二的微逆子公司。子公司依靠数家品意志力和行销技能享受微逆百分比大大提高、入口替代两大全额，我们指出富的卡控股公司都未成长为全世界微逆零售业的一条龙子公司。

分布式风电方兴未艾，微逆百分比年中大大提高。本土高再生能源+电意志力自供刺激下，分布式风电方兴未艾，本土整县推进+限电限产影响下，户用和数家贸风电开始快速上涨，我们预估2025年全世界分布式风电取而代之增220GW，占总比多达48.5%，2021-2025年相联经济总量35%，上涨快于地面发电站。分布式消费市场主要是组串式和微型变流器，由于英美两国有组件级供电系统的要求，2020年微逆全世界百分比为5.4%。往后看，越来越多国家所对分布式风电安全要求大大提高，而且微逆控制格外精细化，高转化率，自为四、自为六等数家品将进一步屈曲小组串式和微逆的市价差别，微逆低端突显，我们预估2025年微逆全世界百分比将年中大大提高至14%数，取而代之增需要多达30.8GW，2021-2025年相联经济总量58%，上涨快于分布式消费市场。

数家品意志力+低端+消费市场年中发展，子公司出货及市占总率将快速大大提高。1）数家品多样牵引意志力段伸展上半年，差异化设计机动性优越。子公司数家品迭代领先国内，从自为一到自为六，数家品牵引意志力段伸展0.25-2.25KW，范围格外加上半年，且数家品机动性优越，牵引意志力密度优于Enphase。2）在机动性媲美本土的情况下，符合低端占优。市价端，2020年子公司售价0.75元/W，极少Enphase售价的1/3，符合突出相互竞争占优；生产成本端，自研结构设计减少电子元件用量降本，叠加销量大大提高产生的规模畸变，2020年生产成本极少0.35元/W，远低于相互竞争者，盈利技能强劲，2021年Q1-3微逆业务毛利率55%。3）有成基本消费市场+年中年中发展取而代之消费市场，减慢入口替代。子公司渠道数家密集在塞拉、拉丁美洲消费市场，共布置82家安装数家和31家经销数家，其中在塞拉市占总率多达40%数，充分受益微逆零售业上涨。2019年离开英美两国消费市场，英美两国占总全世界微逆需要的70%，是微逆的预备队消费市场，子公司数家品得到英美两国消费市场认可，2021年在美出货增加值翻4-5倍上涨，后续上涨创造意志力前所未有。综合来看，我们预估子公司微逆总体出货量符合周内翻倍上涨的创造意志力。

模块化变流器、飞轮等电意志力家电供应量多样。除微逆数家品外，子公司在电化成套设备中符合一定的生产经验和技术积累，得到较高客户认可度。在模块化变流器、飞轮等电意志力家电中有技术供应量和数家品布置，业务方向逐步开拓。

盈利数据数据分析与投资标准普尔：我们预估子公司2021-2023年营收为7.65/13.18/25.21亿元，增加值54.63%/72.20%/91.25%，归母净利润2.01/4.51/9.05亿元，增加值93.25%/124.40%/100.43%，考虑到微逆零售业百分比大大提高、子公司数家品机动性领先零售业且生产成本占优突出、对标本土美股子公司，我们给以子公司2022年80倍PE，对应目标价903.2元，首次伸展给以“回购”标准普尔。

风险提示：相互竞争日益严重、电意志力消纳问题限制、本土消费市场开拓远超过预估等。

证券之五星作价数据分析工具辨识，富的卡控股公司（688032）好子公司标准普尔为4五星，好市价标准普尔为0.5五星，作价综合标准普尔为2五星。(标准普尔范围：1 ~ 5五星，最高5五星)